Sermaye Piyasası Kurulu’nun (SPK) 17 Eylül 2026’da yedi portföy yönetim şirketine ait 131 yatırım fonunu tasfiyeye almasıyla görünür hâle gelen kriz, fiili dolaşım oranı düşük paylarda yapay fiyatlamayla şişirilen fon portföylerindeki likidite uyumsuzluğunun, düzenleyici sıkılaştırmanın ardından bir fon kaçışına dönüşmesi olarak tanımlanabilir. Kriz, yatırımcı güveni ve sermaye piyasasının gelişimi açısından ciddi olumsuzluklar barındırmaktadır. Bu çalışmada krizin oluşum süreci, sayısal boyutu, alınan tedbirler ve 7596 sayılı Kanun ele alınmakta; tasfiye sürecinde atılacak adımların güven kaybını telafi edip edemeyeceği tartışılmaktadır.
GİRİŞ
Türkiye’de borsada işlem gören şirket sayısının sınırlı kalması, firmaların ana finansman kaynağının hâlâ bankalar olduğunu göstermektedir. Son dönemde yüksek enflasyon ve kredi faizleri ortamında banka kredilerine erişimin daralması, firmaları finansal sıkıntıya sokmuştur. Bu gelişmenin de etkisiyle Türkiye sermaye piyasası son beş yılda halka açılan şirket sayısı açısından önemli bir genişleme yaşamış; SPK verilerine göre 2021–Ekim 2026 döneminde 232 şirket Borsa İstanbul’da halka arz edilmiştir.
Bu nedenle fon krizi ve yönetimi, halka arz için başvuracak şirketler ve piyasaya girmeyi düşünen yatırımcılar açısından önemli sonuçlar doğurabilecek niteliktedir. MKK verilerine göre Eylül 2026 sonu itibarıyla pay senedi yatırımcı sayısı 6,70 milyon, fon yatırımcı sayısı ise 5,93 milyondur. Fon yatırımcılarının 3,31 milyonu para piyasası fonlarında, yaklaşık 604 bini hisse senedi yoğun fonlarda bulunmaktadır; bu dağılım, fon yatırımcılarının görece düşük riskli araçları tercih ettiğini göstermektedir.
Krizin piyasa geneline etkisi de bu verilerde açıkça izlenmektedir (Tablo 1). Eylül 2026’da toplam fon portföy değeri bir ayda yüzde 15,86 gerilemiş, kayıp hisse senedi yoğun fonlarda (yüzde -45,64) ve para piyasası fonlarında (yüzde -28,22) yoğunlaşmıştır. Aynı dönemde Devlet İç Borçlanma Senedi (DİBS) yatırımcı sayısının yüzde 14 artması güvenli araçlara yönelimi teyit etmekle birlikte, hem portföy değerleri hem de yatırımcı sayıları açısından önemli kayıplar yaşanmıştır.
KRİZİN ORTAYA ÇIKIŞI VE NİTELİĞİ
Kriz, serbest fonlar ve para piyasası fonları aracılığıyla fiili dolaşım oranı düşük paylarda yoğun pozisyon alınmasıyla başlamıştır. Fiili dolaşım oranı, bir şirketin paylarından borsada fiilen alınıp satılabilecek durumda olanların toplam sermayeye oranıdır; bu oranın düşük olduğu paylarda görece küçük alımlar bile fiyatı sert biçimde yükseltebilir.
Böylece fon alımlarının pay fiyatını, yükselen pay fiyatının fon getirisini, yüksek getirinin ise yeni yatırımcı girişini beslediği, kendini güçlendiren bir döngü oluşmuştur. Bu döngünün en çarpıcı örneği Tera Portföy Birinci Serbest Fon’dur: Fon 2025’te yüzde 4.233 getiri açıklarken aynı yıl BIST 100 getirisi yüzde 14,6’da kalmış; fon büyüklüğü ve yatırımcı sayısı artmıştır.
Uyarı işaretleri aslında erken görülmüştür. Hazine ve Maliye Bakanı Mehmet Şimşek 4 Kasım 2025’te fonlar üzerinden manipülasyon yapıldığını kamuoyuyla paylaşmış, Finansal İstikrar Komitesi konuyu 2 Aralık 2025’te gündemine almış ve nitelikli yatırımcı eşiği 18 Aralık 2025’te 1 milyon TL’den 10 milyon TL’ye yükseltilmiştir. Ancak kapsamlı düzenleme niteliğindeki güncellenmiş Yatırım Fonlarına İlişkin Rehber, 28 Ağustos 2026’da yürürlüğe girebilmiştir.
Rehber, düşük dolaşımlı paylarda yoğunlaşmayı ve ilişkili taraf işlemlerini sınırlandırmıştır. Buna göre fiili dolaşım oranı yüzde 25’in altındaki bir şirkette bir serbest fon, dolaşımdaki payların en fazla yüzde 8’ini edinebilmektedir.
Bu sınırlamalar üzerine fon yöneticilerinin satışa yönelmesiyle fiyatlar düşmüş ve geri alım talepleri karşılanamaz hâle gelmiştir. İlk temerrüt Pusula Portföy’de, ardından Tera Portföy’de yaşanmış; 16 Eylül’de BIST 100’de endeks bazlı devre kesici çalışmıştır. SPK ertesi gün yaklaşık 826 milyar TL büyüklüğündeki 131 fonu tasfiyeye almıştır.
İlk temerrüt Pusula Portföy’de, ardından Tera Portföy’de yaşandı. 16 Eylül’de BIST 100’de endeks bazlı devre kesici çalıştı. SPK ertesi gün yaklaşık 826 milyar TL büyüklüğündeki 131 fonu tasfiyeye aldı.
SPK verilerine göre 2021–Ekim 2026 döneminde 232 şirket Borsa İstanbul’da halka arz edildi. Bu nedenle fon krizi ve yönetimi, halka arz için başvuracak şirketler ve piyasaya girmeyi düşünen yatırımcılar açısından önemli sonuçlar doğurabilecek niteliktedir.
Tablo 1. MKK aylık piyasa bülteni göstergeleri (Eylül 2026)
| Gösterge | Portföy değeri / Eylül 2026 | Aylık % | Yıllık % | Yatırımcı sayısı / Eylül 2026 | Aylık % | Yıllık % |
|---|---|---|---|---|---|---|
| Kayıtlı yatırımcı | — | — | — | 39.129.437 | 0,33 | 4,43 |
| Bakiyeli yatırımcı | — | — | — | 13.014.170 | 0,59 | 23,75 |
| Bakiyeli hesap | — | — | — | 15.519.821 | -1,03 | 5,48 |
| Pay senedi – toplam (trilyon TL; milyon kişi) | 17,58 | -23,26 | 5,65 | 6,70 | -1,62 | 4,69 |
| Yabancı yatırımcı payı (%) | 36,92 | +4,33 puan | +0,75 puan | — | — | — |
| Fiili dolaşım oranı (%) | 27,25 | -0,13 puan | +0,10 puan | — | — | — |
| Fonlar – toplam (trilyon TL; milyon kişi) | 9,23 | -15,86 | 24,56 | 5,93 | -0,34 | 5,52 |
| Hisse senedi yoğun fon (milyar TL; kişi) | 156 | -45,64 | -5,45 | 603.935 | -21,6 | -6,09 |
| Para piyasası fonu (trilyon TL; milyon kişi) | 1,45 | -28,22 | 19,83 | 3,31 | -4,06 | 1,53 |
| Serbest fon (trilyon TL; kişi) | 5,46 | -15,22 | 19,47 | 560.534 | -11,97 | -2,42 |
| Borsa yatırım fonu (milyar TL; kişi) | 387 | 2,93 | 63,98 | 119.061 | -2,22 | 54,94 |
Kaynak: Merkezi Kayıt Kuruluşu, Aylık Piyasa Bülteni, Eylül 2026 (https://www.mkk.com.tr).
Tablo 2. Fon krizine ilişkin temel göstergeler (25 Ekim 2026 itibarıyla)
| Gösterge | Değer |
|---|---|
| Tasfiyeye alınan fon / portföy yönetim şirketi | 131 fon / 7 şirket |
| Etkilenen tekil yatırımcı | 455.758 |
| Tasfiye kapsamındaki fon büyüklüğü | ≈ 826 milyar TL |
| Sorunlu fonların büyüklüğü (Aralık 2025 → Ağustos 2026) | ≈ 297 → 800+ milyar TL |
| Olağan tasfiyesi tamamlanan fon (A1, Bulls, Pardus) | 66 fon |
| Bu fonlarda ödeme yapılan hesap / tutar | 45.747 hesap / 40,8 milyar TL |
| Ara ödemeden yararlanması beklenen hesap | ≈ 390–410 bin |
| BIST 100 kaybı (kriz sonrası) / halka arz endeksi kaybı (bir ay) | ≈ %22 / %54+ |
| Pay bazında devre kesici (Eylül 2026) | 2.974 kez; 16 Eylül’de 444 payda |
SPK verilerine göre, 16 Eylül’de yaşanan gelişmelerin ardından SPK, Sermaye Piyasası Kanunu’nun 96. maddesindeki tedbir yetkisine dayanarak yaklaşık 826 milyar TL büyüklüğündeki 131 fonu tasfiyeye almış; karar 455.758 yatırımcıyı doğrudan etkilemiştir.
Yaşananlar tek bir kriz türüyle açıklanamamakta; (i) likidite uyumsuzluğu ve fon kaçışı, (ii) varlık fiyatı balonu, (iii) SPKn m.107 kapsamında suç teşkil eden piyasa dolandırıcılığı ve yönetişim başarısızlığı, (iv) güven krizi ve bulaşma ile (v) düzenleyici gecikme boyutlarının kesişiminde yer almaktadır. Bununla birlikte kriz, sistemik bir bankacılık veya ödemeler dengesi krizi niteliği taşımamaktadır.
RAKAMSAL GÖRÜNÜM
Kriz, Türkiye’de bankacılık dışı finansal kesimde yaşanan en geniş katılımlı yatırımcı kaybıdır (Tablo 2). Veriler iki önemli sonuca işaret etmektedir.
Birincisi, şimdiye kadar ödeme alan yatırımcılar toplamın yalnızca yaklaşık yüzde 10’udur; yatırımcıların büyük bölümü ödeme için 7596 sayılı Kanun’un uygulanmasını beklemektedir.
İkincisi, kriz 131 fonla sınırlı kalmamış; borsa genelinde ciddi bir değer kaybına ve halka arz piyasasında durgunluğa yol açmıştır. Ekim 2026 itibarıyla halka arz için SPK onayı bekleyen 136 şirketin süreçlerinde yaşanabilecek gecikmeler, güven kaybının reel ekonomiye finansman maliyeti olarak yansıyabileceğini göstermektedir.
Tablo 3’ten görüleceği üzere, Borsa İstanbul şirketlerinin toplam piyasa değeri Ağustos–Ekim 2026 döneminde yaklaşık 23,0 trilyon TL’den 15,2 trilyon TL’ye gerilemiştir (%-33,9). Bu düşüş, pay senedi yatırımcılarının portföy değerlerinde de önemli bir erimeye karşılık gelmektedir.
ALINAN TEDBİRLER
Kamu otoritelerinin müdahalesi üç öncelik etrafında şekillenmiştir: bulaşmanın durdurulması, ödemelerin hukuki güvenceye alınması ve sorumluların belirlenmesi. Tasfiyenin yatırımcı menfaati, likidite ve piyasa derinliği gözetilerek yürütülmesi amaçlanmış; azami tasfiye süresi 20 Eylül 2026’da üç aydan altı aya uzatılmıştır. Bu karar, likit olmayan varlıkların kısa sürede satışının fiyatları daha da bastıracağı riskine karşı alınmış bir önlem olarak değerlendirilmektedir.
Tablo 3. Borsa İstanbul şirket sayısı ve toplam piyasa değeri (Ocak–Ekim 2026)
| Dönem | Borsa şirket sayısı | Toplam piyasa değeri (Milyon TL) | Toplam piyasa değeri (Milyon ABD Doları) | Yerli (%) | Yabancı (%) |
|---|---|---|---|---|---|
| 2026/01 | 596 | 20.552.702 | 474.173 | 74,17 | 25,83 |
| 2026/06 | 606 | 22.509.400 | 483.500 | 75,62 | 24,38 |
| 2026/08 | 623 | 23.037.560 | 479.218 | 76,28 | 23,72 |
| 2026/09 | 626 | 17.738.615 | 362.656 | 73,7 | 26,3 |
| 2026/10 | 626 | 15.222.357 | 307.281 | 73,58 | 26,42 |
7596 SAYILI KANUN: HUKUKİ ÇERÇEVE
Tasfiyesine Karar Verilen Bazı Yatırım Fonları Hakkında 7596 sayılı Kanun, 22 Ekim 2026’da TBMM Genel Kurulunda kabul edilmiş olup, hükümleri 17 Eylül 2026’dan itibaren geçerlidir. Kanun, SPK’nın 17 Eylül 2026 tarihli kararlarıyla tasfiyesine karar verilen ve yayım tarihinde tasfiyesi tamamlanmamış fonlara özgü, geçici nitelikte bir tasfiye ve geri kazanım rejimi öngörmektedir.
Kanunun temel yeniliği, yatırımcı alacağını gerçeğe aykırı biçimde oluşmuş birim pay fiyatlarından ayırarak fiilî nakit giriş ve çıkışlarına dayanan, TÜFE ve Yİ-ÜFE ortalamasıyla güncellenmiş “net yatırım tutarı” kavramına bağlamasıdır.
Bu çerçevede SPK’nın belirleyeceği fonlarda, her fon için ayrı uygulanmak üzere 1 milyon TL’ye kadar ara ödeme yapılabilecektir. Ara ödeme, nihai ödemeden mahsup edilen bir avans niteliğindedir. Nakdin yetersiz kalması durumunda ise küçük yatırımcıya öncelik tanıyan ya da asgari bir ödeme öngören dağıtım yöntemleri benimsenebilecektir.
Tasfiye, SPK gözetiminde ve yatırımcıların ortak menfaati doğrultusunda varlıklardan azami ekonomik değerin elde edilmesi ilkesiyle yürütülecektir. Kanun bunun yanında fon malvarlığından hukuka aykırı çıkarılan değerleri fon zararı sayarak sorumluların kişisel sorumluluğunu düzenlemekte ve bu alacakların TMSF tarafından kamu alacağı gibi tahsilini öngörmektedir.
Tahsil edilen değerler, her fon için TMSF’nin kendi malvarlığından ayrı tutulan geri kazanım hesaplarında izlenecektir. Piyasa dolandırıcılığına karıştığı tespit edilenler bu hesaplardan yararlanamayacak, gerçeğe aykırı fiyatlardan erken çıkış yapanlar ise emsal getiriyi aşan kazançlarını gönüllü olarak iade edebilecektir.
BUNDAN SONRA NELER YAPILABİLİR?
Kurumların attığı adımlar ve 7596 sayılı Kanun kapsamındaki uygulamalar, yatırımcı güveninin yeniden tesis edilmesinde belirleyici olacaktır. Bu çerçevede öncelikli adımlar şunlardır:
Öngörülebilir ödeme takvimi: Her fon için tasfiye ilerlemesi, satılan varlıklar ve ödeme tarihleri tek bir resmî kanaldan düzenli olarak açıklanmalıdır.
Hızlı ve görünür sorumluluk tespiti: İdari ve yargısal süreçlerin hızı, kuralların caydırıcılığı kadar önemlidir; geri kazanım hesaplarına aktarılan tutarlar fon bazında raporlanmalıdır.
Düzenli yatırımcı bilgilendirmesi: Ödeme tutarları, MKK masrafı gibi kesintiler, ödemenin yatırılacağı hesap ve başvuru yolları yatırımcılara sade bir dille ve kişiye özel bildirimlerle duyurulmalıdır.
Erken uyarı sistemi ve bildirim yükümlülüğü: Fon büyüklüğü, getiri ve yoğunlaşmadaki olağandışı sapmalar otomatik uyarı üretmeli; borsa gözetiminin uyarıları süreye bağlı yanıt zorunluluğu taşımalıdır. Fonu saklayan ve dağıtan kurumların aykırılıkları Kurul’a bildirme yükümlülüğü ile bu yükümlülüğün ihlaline ilişkin yaptırımlar netleştirilmelidir.
Kurumsal bağımsızlık ve çıkar çatışması: Piyasa altyapı kurumlarında görev alanların piyasa katılımcısı şirketlerle ilişkileri açık çıkar çatışması kurallarına bağlanmalı ve düzenli olarak denetlenmelidir.
SONUÇ
Fon krizi, Türkiye sermaye piyasasındaki hızlı büyümenin denetim kapasitesinin önüne geçtiği bir dönemin ürünüdür. Finansal ürün çeşitliliği, yatırımcı sayısı ve işlem hacminin yüksek tutar ve oranlarda artması denetimin önemini arttırdığı gibi zorlaştırıcı bir etki de yapmıştır. Ancak teknolojik gelişmeler de denetimin etkinliğini arttıracak imkânları beraberinde getirmiştir. Dolayısıyla etkin ve proaktif bir denetim kriz süreci yönetimi ve sonrasında aktif olarak uygulanmalıdır.
7596 sayılı Kanun; ödemeyi fiilî yatırıma bağlaması, fon bazında ayrıştırılmış geri kazanım hesapları ve sorumluların kişisel sorumluluğunu düzenlemesiyle hakkaniyete dayalı bir telafi mimarisi kurmaktadır. Ancak telafinin miktarı ve oranı fiyatı şişmiş varlıkların gerçek değerine ve tahsilatın hızına bağlıdır.
Kalıcı çözüm, zamanında müdahale eden bir denetim zinciri ve dolandırıcılık riskine karşı genişletilmiş bir yatırımcı koruma sisteminde yatmaktadır. Toplam 39,1 milyon kayıtlı yatırımcının güveninin korunması, halka arz bekleyen şirketlerin sermaye piyasasından finansman sağlayabilmesi ve ekonominin banka dışı kaynaklara erişimi açısından belirleyici olacaktır.
